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最近、経験豊富な中央銀行のグループによって、ユーロ圏にデフレスパイラルの危険性はないと主張されている(Hannoun et al. 2019). それは私の記憶ではなく、私は経験的証拠に照らしてその解釈をしないでしょう。 例えば、2013-14年の欧州委員会は、デフレの幽霊について非常に懸念していた、とも公にそれを表明しました。

ECBは、2015年に、低インフレの長期化によるリスクの高まりに適切に対処するには、当時の金融緩和の程度が不十分であったため、資産購入プログラムの拡大を開始した。 HICPのインフレ率は確かに1月以来、2013％を下回っており、長い間一時的なものと見られていた低インフレの理由は、デフレの影響を伴う第二ラウンドの効果を示すようになった。1

2015年1月、HICP全体のインフレ率は−0.6%でマイナスとなった。 また、市場は約50％の確率で2-3年の時間の地平線にマイナスのインフレを価格設定していた。 それ以来、金融政策調節の程度は何度も検討され、強化されてきました。 ECB理事会は、インフレの持続的な調整に向けた進展が実質的であると結論付けることができたのは、2018年6月のことでした。

その後、デフレ・スパイラルの脅威は回避された。 最後の10年間の金融政策の重要な教訓は、ゼロ下限と低すぎるインフレの長期化を避けるためには、タイムリーな行動が不可欠であるということです。 私たちは、最終的に行動を起こす時点で、すでにデフレスパイラルの真っ只中にいることを望んでいません。 これは日本の経験の重要な教訓の一つでもあります。

2019年初頭に早送りします。 特に貿易戦争の拡大とそれによる長期にわたる不確実性に起因する見通しの急速な悪化により、2018年6月に開始された金融政策の正常化は保留されなければならなかった。 2019年3月に緩和フェーズを再開し、9月に純資産買入れを再開するという決定は、名目インフレとコアインフレの両方が継続的に不足していたことを受けて行われました。

これは、非伝統的な金融政策の負の副作用の可能性に目を閉じることを意味するものではありません。 中央銀行家は負の金利のファンではありません。 しかし、世界経済の同期的な減速が続く限り、持続的な成長を窒息させたくなければ、非伝統的な金融政策に代わる意味のある代替手段はありません。 同時に、すべての国と管轄区域は、緩和的な金融政策の負の副作用に対抗するために効果的なマクロプルーデンス政策を適用することによってうまくいくだろう。

低インフレと低金利の有害な均衡を回避するには？

インフレの不足と予想インフレ率の頑固な低下は、金融政策にとって重要な課題である。 低インフレとゼロ金利の長期化によって生じるような深刻な有害な均衡は、金融政策の有効性を著しく低下させ、経済成長を潜在的な成長を下回らせ、雇用を後押しする努力を妨げるため、回避するように注意する必要があります。

この均衡を回避するためには、金融政策とその他の経済政策の両方のツールを活用する必要があります。 財政措置は、特にそうするための財政スペースを持つ国への公共投資の資金調達に向けて、積極的に追求されるべきである。 構造改革は、生産性と経済の成長力を高め、構造的失業を減らすために活用される必要があります。 この分業において、金融政策は、予想物価上昇率の上昇をもたらし、物価安定の目的と十分に固定されたままであることを保証する必要があります。

過去数十年間の日本の経験などの最近の研究では、予想物価上昇率の低下は低水準で永続的に停滞する可能性があることが示されています。 これは、金融政策が操縦の余地がほとんどない低インフレの長期化に経済を導くことができます。 中央銀行は、予想物価上昇率が長期にわたって低下している状況において、予想物価上昇率が目標を下回る水準に固定されないように、十分に早期かつ強力に対応し、「物価安定の目標」に収束させる必要があります。

金融政策枠組みの戦略見直しの根拠

さらに、長期的な動向や経済機能の構造変化に起因する新たな不確実性も存在する。 低金利、低インフレ、および持続的に低い成長は、私たちの経済理論と過去の経験的関係を実際のリトマス試験に入れています。

これらの課題に直面して、連邦準備制度理事会やカナダ銀行を含む多くの中央銀行が現在、金融政策戦略を見直している。 フィンランド銀行は、ECBのための戦略レビューのためのケースを作ってきました。 欧州中央銀行システムの中央銀行はまた、金融政策の実施とそのモデル化の両方に、新しい経済環境と新しい政策手段の影響を分析するために、積極的な研究部門に投資してきました。

ECBの金融政策戦略の見直しに関する議論は年間を通じて進行しており、その実施に関して幅広いコンセンサスが浮上している。 Christine Lagardeが言及した戦略レビューは、金融政策の枠組みを徹底的に科学的に評価し、新しい経済情勢と新しい金融政策手段に照らしてその有効性を評価する機会を提供するであろう(Lagarde2019)。 これは、金融政策の運営環境、物価安定の定義、金融政策の手段について、体系的、分析的、エビデンスに基づいた議論を行うことができるようにすべきであるため、歓迎すべきである。 それは、経済社会や他の社会科学との積極的な相互作用だけでなく、市民社会全体との緊密な対話の中で行われるべきである。

戦略レビューで対処すべき主な質問には、以下が含まれる場合があります。 マイナス金利や低インフレの長期化は、金融政策の枠組みにどのような影響を与えているのでしょうか。 効果的な金利の下限は、将来の金融政策の範囲をどのように制限し、これを政策の枠組みにどのように織り込むべきか。 金利がゼロ下限に近い場合、様々な非標準的な金融政策措置の比較効果は何ですか？

戦略見直しは、EU条約に盛り込まれているECBのマンデートに固執しながら、物価安定の定義と中期的なインフレ目標、金融政策反応機能の両方を明確にする可能性がある。

異なる政策分野間の関係も重要である。 金融政策は金融の安定とどのように調和しているのでしょうか。 成長、雇用、生産性を支える財政政策や構造改革は、金融政策が負担する負担をどのように共有するのでしょうか？

戦略見直しの実施が成功すれば、金融政策戦略を支える研究ベースの知識を深め、理事会内の政策スタンスに関する共通の理解を深めることがで このように、レビュープロセスは、より良い金融政策の意思決定に貢献し、一貫したコミュニケーションを支援すべきである。

Lagarde,C(2019),”Christine Lagardeによる欧州議会の経済通貨委員会への開会声明”,4September.

Hannoun,H,O Issing,K Liebscher,H Schlesinger,J Stark and N Wellink(2019),”ECB金融政策に関する覚書”,4October.

文末脚注

ECBのインフレダッシュボードを参照してください。https://www.ecb.europa.eu/stats/macroeconomic_and_sectoral/hicp/html/inflation.en.html